I. UNE GESTION D’ACTIFS NON COTÉE EN PLEINE RECOMPOSITION
Des sorties plus rares, des levées plus concentrées
En 2025, les fonds de capital-investissement français ont levé 42,9 milliards d’euros, en progression de 10 % sur un an. Mais cette collecte se concentre sur un nombre restreint d’acteurs[1].
Dans le même temps, les sorties se raréfient : le nombre de cessions a reculé à 1.232 opérations en 2025. Le montant cédé progresse de 9 %, à 14 milliards d’euros, mais essentiellement grâce aux fonds de continuation[2].
Au premier semestre 2025, on ne comptait d’ailleurs que 581 cessions, soit le plus bas niveau depuis 2015. France Invest relevait alors que les levées de fonds étaient « plus longues et restent difficiles à mener »[3].
Pour une société de gestion de taille modeste, cette combinaison est redoutable : moins de cessions, c’est moins de carried interest et de commissions de performance ; des levées plus difficiles, ce sont des frais de gestion qui ne se renouvellent pas.
Une population de sociétés de gestion qui se réduit
Les chiffres de l’AMF traduisent ce mouvement :
- 695 sociétés de gestion de portefeuille étaient en activité à fin 2024, contre 708 en 2021 ;
- 32 retraits d’agrément définitifs ont été prononcés en 2024, dont 59 % pour des raisons économiques ;
- dans le même temps, 74 % des 27 nouveaux agréments concernaient le capital-investissement ou les infrastructures[4].
Autrement dit, le capital-investissement attire de nouvelles structures, souvent entrepreneuriales, qui sont aussi les plus exposées à un retournement de cycle.
Deux dossiers récents en donnent une illustration concrète :
- APICAP, placée en liquidation judiciaire le 3 juin 2025 : une vingtaine de fonds ont été repris par trois sociétés de gestion, désignées par ordonnances du 17 décembre 2025, et la date butoir fixée par l’AMF a été repoussée au 30 juin 2026[5] ;
- Xerys Invest, placée en liquidation judiciaire sans poursuite d’activité le 30 mars 2026 : l’AMF a prononcé le retrait de son agrément, qui prendra effet après le transfert de la gestion de ses fonds ou, à défaut, leur liquidation, au plus tard le 31 décembre 2026, sauf prorogation[6].
Pour les investisseurs de ces fonds, la question est immédiate : qu’ai-je encore entre les mains ?
II. TOUT DÉPEND DE CE QUE DÉTIENT L’INVESTISSEUR
La société de gestion n’est pas propriétaire des fonds qu’elle gère
C’est le point de départ, souvent mal compris : la société de gestion gère les fonds, mais elle n’en est pas propriétaire. Sa liquidation n’emporte donc pas, en principe, la disparition des actifs investis.
Encore faut-il savoir à quel niveau l’investisseur détient ses droits. Il peut détenir directement des parts du fonds qui investit dans les entreprises. Il peut aussi détenir des titres d’un véhicule intermédiaire, qui investit lui-même dans un fonds. Et la forme juridique de ce véhicule change sensiblement la donne.
Les conséquences selon la forme du véhicule
Les fonds de type FCPR, FPCI, FIP ou FCPI sont des copropriétés d’instruments financiers dépourvues de personnalité morale[7]. Les autres véhicules sont des sociétés, qui détiennent elles-mêmes les participations.
| Forme du véhicule | Ce que détient l’investisseur | Effet de la liquidation de la société de gestion |
|---|---|---|
| FCPR, FPCI, FIP, FCPI | Des parts d’une copropriété sans personnalité morale | Les actifs du fonds sont distincts de ceux de la société de gestion et conservés par le dépositaire. Le fonds est repris par un autre gestionnaire ou liquidé. |
| SLP (société de libre partenariat) | Des parts d’associé commanditaire | La SLP conserve ses actifs mais perd son gérant, qu’il faut remplacer selon les statuts. |
| SCR ou holding (SAS) | Des actions de la société | La société détient les participations ; la société de gestion n’intervenait qu’en vertu d’un mandat. Si elle présidait aussi la holding, il faut reconstituer la gouvernance. |
| Fonds nourricier ou fonds de fonds | Des droits dans le véhicule intermédiaire, pas dans le fonds sous-jacent | Deux niveaux de risque : si le véhicule ne répond plus aux appels de fonds, les clauses d’investisseur défaillant peuvent s’appliquer (dilution, cession forcée avec décote). |
Dans tous les cas, le transfert de gestion ne transfère aucun titre : les participations dans les entreprises restent dans le fonds ou dans le véhicule. Et en cas de liquidation du véhicule, l’investisseur n’a vocation qu’à une quote-part de l’actif net, sans aucune garantie de retrouver sa mise.
III. LES CONSÉQUENCES PROCÉDURALES : SURVEILLER, DÉCLARER OU REVENDIQUER
L’investisseur propriétaire de ses titres : rien à déclarer, tout à surveiller
L’investisseur qui détient régulièrement des parts ou des actions n’a pas à déclarer de créance pour les conserver. Il n’est pas créancier de la société de gestion du seul fait de son investissement.
L’enjeu est alors probatoire : obtenir l’attestation d’inscription en compte, identifier le dépositaire et le teneur de compte, et suivre le transfert de gestion ou la liquidation du fonds.
Les sommes versées sans titres en contrepartie : déclaration ou revendication
La situation est différente si l’investisseur a versé des fonds qui n’ont jamais été convertis en titres, ou si une obligation de restitution est née à la charge de la société de gestion.
Dans ce cas, plusieurs délais courent à compter de la publication du jugement d’ouverture au BODACC :
- 2 mois pour déclarer sa créance au liquidateur, ce délai étant augmenté de 2 mois pour les créanciers établis hors de France métropolitaine[8] ;
- 3 mois pour revendiquer des biens identifiables restés au nom de la société de gestion, d’abord auprès du liquidateur, puis, à défaut d’acquiescement dans le mois, devant le juge-commissaire[9] ;
- 6 mois pour solliciter un relevé de forclusion, à condition de démontrer que la défaillance n’est pas due au créancier ; ce délai est porté à un an pour celui qui ne pouvait pas connaître l’existence de sa créance[10].
La revendication de sommes d’argent reste toutefois difficile : une fois confondus avec la trésorerie de la société, les fonds ne sont plus identifiables. L’investisseur ne dispose alors plus que d’une créance chirographaire, dont les perspectives de paiement sont souvent très faibles dans une liquidation sans poursuite d’activité.
Un piège mérite d’être souligné : le porteur de parts n’étant pas un créancier connu de la société de gestion, il n’est pas averti par le liquidateur. Il découvre parfois trop tard qu’il disposait aussi d’une créance.
La faute de gestion : chercher le débiteur solvable
Lorsque la valeur des titres a diminué en raison d’une faute de la société de gestion, une créance indemnitaire peut être déclarée. Mais deux préjudices doivent être distingués :
- celui du fonds, lié à la perte de valeur de ses actifs, qui relève en principe du fonds lui-même, représenté par son nouveau gestionnaire ;
- celui de l’investisseur, qui n’est réparable directement que s’il est personnel et distinct, par exemple un défaut d’information.
Surtout, une créance déclarée dans une liquidation sans actif a peu de valeur pratique. Il faut donc identifier les débiteurs solvables : le distributeur ou le conseiller au titre de son devoir de conseil, le dépositaire au titre de son obligation de contrôle, ou les dirigeants en cas de faute séparable de leurs fonctions. L’action en responsabilité pour insuffisance d’actif appartient, elle, au liquidateur[11].
Le rôle de l’AMF
L’AMF fixe le calendrier. Le retrait d’agrément de la société de gestion[12] ne prend effet qu’une fois ses fonds transférés à un autre gestionnaire ou liquidés, au plus tard à une date butoir susceptible de prorogation.
En l’absence de repreneur, le fonds est liquidé : ses actifs sont réalisés, ses frais réglés, puis l’actif net est réparti entre les porteurs conformément à son règlement.
Dans le dossier Xerys Invest, l’AMF n’a pas désigné de mandataire, la liquidation ayant été prononcée sans poursuite d’activité[13]. Les investisseurs doivent donc se tourner vers le liquidateur et le dépositaire, et suivre attentivement les communications de l’Autorité.
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La liquidation d’une société de gestion n’est pas, en elle-même, la perte de l’investissement. Mais elle oblige chaque investisseur à répondre très vite à une question simple en apparence : que détient-il exactement ?
S’il détient des titres, la priorité est de les sécuriser et de suivre le sort du fonds. S’il a versé des sommes sans contrepartie, ou subi une faute, il doit agir dans des délais courts et souvent méconnus.
Avant de chercher une créance, il faut donc d’abord vérifier que l’on détient bien un titre.
[1] France Invest / Grant Thornton, Activité des acteurs français du capital-investissement en 2025, 25 mars 2026
[2] France Invest / Grant Thornton, ibid.
[3] Option Finance, Baisse des investissements et des levées pour le capital-investissement français au premier semestre, 17 octobre 2025
[4] AMF, Les chiffres clés de la gestion d’actifs 2024, décembre 2025
[5] AMF, L’AMF annonce la prise d’effet du retrait d’agrément de la société de gestion de portefeuille APICAP, 11 février 2026
[6] AMF, L’AMF prononce le retrait de l’agrément de la société de gestion de portefeuille Xerys Invest, 9 juin 2026
[7] CMF, art. L. 214-24-34
[8] C. com., art. L. 622-24 et R. 622-24, applicables en liquidation judiciaire par renvoi de l’art. L. 641-3
[9] C. com., art. L. 624-9 et R. 624-13
[10] C. com., art. L. 622-26
[11] C. com., art. L. 651-2
[12] CMF, art. L. 532-10
[13] AMF, communiqué du 9 juin 2026, préc.
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